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2、差异化经营——塑造只属于自己的、无法复制的品牌文化
我们认为，零售业的上市公司要想成长为世界级的企业，差异化定位和错位经营是根本。纵观世界级的著名品牌，无论是对于品牌还是品质，之所以具有超乎想象的客户忠诚度和众口一词的美誉度，关键正是在于其秉要执本的经营理念和貌似“简单”的文化理念。
前几年，一些企业追求快速发展四处出击，由于缺乏现代化的技术管理水平和内部管理水平，集约管理能力也在快速扩张中稀释。物理扩大的企业实际上并没有产生应有的化学效应，即没有形成有效的市场规模和产生相应的规模效益。
因此，从实际效果上看，在一个业态上作强，对提升企业价值的作用更立竿见影，更有可能赢得基业长青。只有研究透彻固定消费群的消费心理和消费趋势，才能塑造稳健并值得信赖的始终如一的公众形象，成为值得客户信赖并伴随一生的忠实朋友。企业应耐心和专心的寻找到最适合自己的消费群体，明确清晰的定位目标市场，在细分市场中逐步占领绝对优势的市场份额，公司的各种资源才能够集约化，形成合力。
综上，我们认为，高市场份额和客户忠诚度相辅相成，企业以品质铸造品牌，以品牌承载品质。一言以蔽之，公司的成功在于它可以藉品质和秉执，塑造只属于自己的、无法复制的品牌文化。
三、 行业内上市公司2007 年度业绩良好，2008 年有望继续增长
2007 年前三季度，零售类公司主营业务收入增长23.01%，快于去年同期17.42％的增速；净利润增长56.70%，也高于去年同期水平。鉴于四季度是零售业的销售旺季，预计2007年全年零售类上市公司销售额和净利润将继续大幅增长。
上篇报告中我们提到：“我们看好零售业长期发展趋势，原因在于：零售业作为内需型行业，是国家内需政策和温和通胀的最大受益者……整体看，零售行业上市公司平均净利润增幅大于平均收入增幅，内生增长是主要趋势。”尽管受美国经济衰退和国内紧缩信贷政策的影响，宏观因子发生了部分变化，我们依然坚定的认为：
2008 年国内零售市场整体仍然乐观，消费者信心仍然没有发生转折性变化，预期2008 年零售市场将保持两位数以上的增长；
我们仍然看好商业零售企业，上市公司从前期的销售规模和渠道规模的外延式扩张阶段和业内并购整合阶段，正逐步向提高经营质量和协同效率的内涵式发展方向过渡，长期投资价值依然存在。尤其是一些龙头公司，正如当年美国人均GDP 达到2000-3000 美元后，消费领域产生了一批世界著名品牌企业，我们同样期待民族商业龙头企业的诞生。
以上判断的证据和理由如下：
1、中国经济已经越过“刘易斯拐点”，中国的二元经济伴随该拐点，呈现农村人口人均收入水平提高和他们对基础消费品需求大幅增长的现象；
2、居民收入持续提高，不管是名义收入还是实际收入，尤其是在考虑社保、医保、教育等改革因素后；
3、人口自然增长和城市化进程加快都将增加消费群基数；4、由于国家的宏观政策因子发生了较大变化：紧缩信贷政策抑制了投资增速，美国经济衰退导致出口增速大幅下降，在这种情况下，2008 年要使经济增速不致发生较大波动，消费尤其是国内消费需求必然担纲重任，国家必然会大力发展商业流通行业，以增加就业，提高社会生产效率。
四、 重点上市公司评述
1、王府井（600859）——逐步确立百货业第一民族品牌地位
随着百货业集中度大幅提升，未来3-5 年时间内有望产生真正的全国性区域龙头。在稀缺的黄金商圈拥有众多门店和广泛品牌知名度的百货公司有望最大程度的受惠并掌握核心资源。王府井作为中华民族文化内涵和民族特征的载体，是内资百货业跨区域发展的先行者，门店网络价值凸显，行业整合能力逐渐提高。
1994-1996 年北京主力门店由传统百货向现代百货转型：公司94 年上市融资后，由于百盛、崇光百货、新世界、中友等时尚百货商场涌入京城，使王府井百货经营面临挑战。公司开始努力调整商品定位，最终确立了中高端时尚百货的定位。品牌服装和化妆品的毛利率较高，多在25%以上，有的甚至高达40-50%。伴随着温和通胀和高消费倾向，无论从“价”还是从“量”上，都给王府井带来双轮驱动的高速增长。
公司从1996 年开始异地扩张到2006 年底，16 家门店覆盖12 个城市，其中12 家门店处于A 类商圈，经营面积44 万平米。2007 年公司销售额突破100 亿元，已超过百盛集团。平销2.27 万元/平米，高于百盛集团的1 万元/平米。预计07-09 年销售复合增长率26.7%。无论从门店数量还是经营面积都不如百盛集团，单店经营效率和平销率却都高于百盛，可见王府井成熟店的管理能力并不输给外资百货。目前除南宁店尚培育外，大多既有门店已盈利，开店成功率85%以上，显示了公司较强的选址与门店经营管理能力，以及较强的扩张能力。预计2007 年营收达到80 亿元。其中营收超过15 亿元的两家“明星店”分别为双安商场和成都店。预计2007 年公司净利润2.4 亿元，同比增长23.3%，净利润率2.4%，预计2007-2009 年净利润复合增长率为37.9%。
预计2007 年毛利率18%，与2006 年基本持平。毛利率相对百盛21.9%的毛利率较低的原因在于：（1）联营模式是毛利率不高的本质原因。不同于外资百货的“买手模式”，王府井以“联营模式”为主，自营比率低，利润来源主要依靠租金或供应商利润提成。（2）从成本控制能力和供应链管理水平来看，管理效率有待加强；（3）商品结构定位较百盛稍弱，与品牌制造商和代理商的战略联盟有待进一步加强。公司已完成北京地区总部逐品牌逐品类的商品集采，正式替代了门店的采购功能。这种集中统一采购模式成熟后将推向全国，预计毛利率将进一步提升。
公司治理方面，集团公司有望加强对上市公司支持力度，比如将新项目在集团层面运作，成熟后注入上市公司，以有效降低业绩波动；或者有望通过引入外资，有助于公司完善管理层激励机制。
综上，王府井作为奥运经济的最大受益者，复制能力强，能大大缩短新门店培育期。公司敏锐的抓住了消费升级这一市场转折点，利用核心商圈拓展的先发优势，有效占领了中高端市场。在公司内外兼修的发展中，最有希望成长为百货业中的民族商业龙头。预计公司2008-2009 年每股收益分别为0.93 元和1.29 元，对应公司2008 年、2009 年43 倍和31 倍的P/E。考虑到王府井除了百货主业外，还持有北辰实业（601588）1.5 亿股。按照11 元/股计算，折合到每股价值为4 元，实际价值并未高估，维持对600859 王府井的“增持”评级。
2、广州友谊（000987）——国内上市百货公司中唯一的高端百货经营品牌，未来全国性扩张有望加速
2007 年前三季度，公司销售净利率7.98%，同比增长2%，销售毛利率24.49%，同比增长23%。截至2007 年第三季度，公司的ROE 为14.45%。
作为国内上市公司中唯一以精品百货为主营的公司，我们认为公司将在奢侈品消费中受益。同时受益于今年1-2 月份南方雪灾和留粤过年人数的增加，导致公司1-2 月份销售情况超出市场预期。从1-2 月份的销售情况看，环市店增长约25%，正佳店有超过40%的销售增长，时代店也有5%以上的增长，南宁店则保持了环比50%以上的增长，日均销售额达50 万元。虽然三月份销售较为清淡，但仍可保持平稳趋势，预计一季度可保持25%以上的销售收入增长。
预计公司08 年一季度增长态势将得到延续。主要源于：一方面，公司将继续扩大正佳店经营面积，预计08 年春节后可增加约1500 平米，同时公司将进一步提升正佳店商品档次，朝天河商圈最高档的百货门店定位。目前公司化妆品品牌Lancome、Sisley 已进入正佳店，明年雅诗兰黛等品牌也会进入。而今年新开的南宁店目前经营情况较好，预计08 年可实现平衡。另一方面，公司虽然在08 年面临员工成本上调10%的压力，但是租赁门店租金将保持07 年水平，略有提升。不确定性仍然是时代店，虽然时代店07 年实现了一位数增长，但客流仍然没有提升，部分品牌商拟放弃时代店进入正佳店，势必影响时代店的发展。公司目前仍未最后确定对时代店的处理方式。但预计最差的情况下，时代店仍能维持07 年经营水平。综上，公司作为国内零售上市公司中唯一定位于高档百货的公司，布局广州、南宁市场，初步实现了跨区域扩张，未来全国性扩张有望加速，且一季度有超预期的业绩增长因素，加上灵活的激励计划有助于推动公司盈利能力的提高，08-09 年盈利预测为0.98 元和1.23 元，分别对应08、09 年28 倍和23 倍的P/E，维持000987 广州友谊“增持”评级。
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