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核心观点 中国四川省发生的强烈地震已造成逾3万人遇难,地震所造成的经济损失料将超过200亿美元.这是中国32年来所遭受的最严重地震灾害,全国共计超过300万座建筑物倒塌.我们预计在中短期内将直接带来逾1亿吨的水泥需求。灾后一个月内，受灾地区对水泥的需求受到抑制。一到两个月后，灾后重建逐步展开，以路桥、房屋修复为主的建设将带来水泥需求的高峰。 四川地质构造复杂，地貌类型多样，多山的地理环境给交通带来极大不便。因此与西南其他地区的情况相同，四川地区的水泥供应全部为本地生产。值得注意的是，成都市水泥价格在2007年的12月发生暴涨，一个月的时间，竟暴涨到了623元/吨，涨幅高达50.8%。造成这种暴涨的原因是，成都市政府做出决定，年内关闭40余家立窑企业，并即日执行。使原本供求就难以平衡的成都水泥市场，突然出现了超过500万吨的需求缺口。 交通运输部已向四川、陕西、甘肃和重庆等省市发出紧急通知，要求在抗震救灾期间，对各地有关方面组织向灾区运送抗震抢险救灾物资的运输车辆，一律免缴车辆通行费。如果没有政府的干预，灾后重建产生的一亿吨迫切需求将使周边省市的水泥企业突破高额运费所造成的壁垒，最终将大幅推高四川市场的水泥价格。这将直接提升四川地区的灾后重建成本。我们预期，这种对于重建物资免收通行费的政策将成为常态，政府还将以其他形式对水泥的运输给予补贴，甚至统一调度，尽一切可能满足四川地区的水泥需求。 我们并不认为四川周边水泥上市公司的毛利率会因此而大幅提升，我们认为这些公司的产能在今后的三年内将百分之百的释放，更重要的是这些公司将里程碑似的进入四川市场，而四川水泥市场的封闭式格局也将从此被打开。 鉴于灾后重建给整体建材行业带来的巨大需求，同时又考虑到连续四天的大幅普涨，水泥股的短期估值普遍已经到位，短期投资风险开始显现，我们给予水泥行业短期中性、长期A的投资评级。除华新水泥在短期仍有一定的投资机会外，其它受灾后重建推动较大的股票在短期内均已估值到位，但这些股票的中长期投资价值是毋庸置疑的。 1地震损失超200亿美元，带来水泥需求超亿吨 中国四川省发生的强烈地震已造成逾3万人遇难,根据风险评估公司AIR Worldwide推算,地震所造成的经济损失料将超过200亿美元.中国四川省周一遭受里氏7.8级强烈地震袭击,震中位于距省会城市成都西北方不足100公里的汶川县,这是中国32年来所遭受的最严重地震灾害,地震已造成房屋倒塌312.8万间，房屋损坏1560.9万间.我们预计其中受损建筑物和公路的总值将占到总损失的50％以上，在中短期内将直接带来逾1亿吨的水泥需求。灾后一个月内，受灾地区对水泥的需求是受到抑制的。一到两个月后，灾后重建逐步展开，以路桥、房屋修复为主的建设将带来水泥需求的高峰。 2西南地区水泥价格常年处于高位 自2007年元月至今，我国西南地区的水泥价格一直处于全国最高的水平。2007年全年，全国水泥平均价格为291.78元/吨，西南地区为345.51元/吨，高出全国平均价格18.4个百分点。 我们认为造成西南地区水泥价格居高不下的主要原因是西南地区的水泥产能相对较少，产能中的新型干法占比又较低。因此在淘汰落后水泥产能力度日益加大的大环境下，2008年一季度西南地区的水泥产量仅增长5.59%，增速全国最低。此外西南地区地势复杂，交通运输落后，再加上由于高运输成本的原因，水泥有运输半径的限制，从而导致了外省市的水泥很难进入当地市场。因此当地水泥价格常年处于高位。 3成都水泥价格自07年12月开始暴涨 四川省地处中国西南部，东接重庆，南连贵州和云南，西邻西藏、青海，北衔甘肃和陕西。四川地质构造复杂，地貌类型多样，地理环境独特。西部是高原山地，东部为四川盆地，中间为过渡地带。多山的地理环境给交通带来极大不便。因此与西南其他地区的情况相同，四川地区的水泥供应也以本地生产为主。 值得注意的是，成都市水泥价格在2007年的12月发生暴涨，从11月的413元/吨，一个月的时间，竟暴涨到了623元/吨，涨幅高达50.8%。一时间成都用户纷纷把采购目光盯向周边市场，陕西、重庆水泥市场均受到波及。造成这种暴涨的原因是，成都市政府收到了国家环保总局关于要求成都市履行其关闭部分立窑的承诺，为此成都市政府做出决定，年内关闭40余家立窑企业，并即日执行。使原本供求就难以平衡的成都水泥市场，突然出现了超过500万吨的需求缺口，揺受此影响，成都水泥价格扶直上，在今年1月份涨至637元/吨，同比上涨55.3%，随后由于春节淡季和雪灾停工停产的影响，在4月份水泥价格回落到了555元/吨的水平，但同比仍然增长了35.4%。 我们认为，如果没有地震的发生，随着进入水泥消费的旺季-二季度，在成都需求缺口的带动下，四川地区的水泥价格将呈现大幅普涨态势。但是现在灾害发生了，我们判断传统的二季度需求旺季要滞后2-3个月，同时对于周边水泥生产企业来说“难于上青天”的四川市场，将一举被攻破，四川市场从此进入战国时代。 4四川与周边省市的交通网受损不严重 经过多年的建设，目前四川已初步形成以成都为中心，由3条国道主干线、6条国家干线公路(西部通道)、4条一般国道、33条省道连接城乡、沟通山区、贯通相邻省区和打造成渝经济圈的公路网络。此外，铁路是另一条四川沟通省内外运输的大动脉。目前，四川省铁路已形成包括宝鸡-成都5条铁路干线、8条铁路支线和4条地方铁路组成的铁路网。襄渝铁路与达成铁路连接，是四川与湖北间的重要通道。成渝铁路沟通巴蜀，同是也是四川通往贵州及华南地区的重要通道。成昆铁路南接南昆线，是成都至北海、至海边最近的铁路线。正在修建的内江至昆明、遂宁至重庆、达州至万州铁路，将继续完善四川与邻省市的铁路交通状况。 四川不是没有连接周边省市的交通网，这个交通网是存在的，并且正在完善中。限制外省市水泥入蜀的是高额的运输费用，举一个例子，从重庆运到成都的水泥运费就高达200元/吨，这几乎是07年上半年成都水泥价格的一半。如此惊人的运费在平时形成了天然的贸易壁垒，但是在5.12之后，灾后重建带来的铺天盖地的需求使一切都与之让位。 首先我们先看一下四川通往周边省市交通的受损情况。5.12地震后，陕西通往四川的国道108线通行正常，国道316线部分交通中断；甘肃定西州国道212线漳县、岷县段全线施工，其他道路通行正常。重庆、贵州、云南、青海等省道路交通通行尚未受到地震的严重影响，通行情况正常。总体来说四川通往陕西的交通受损相对严重，通往其他省市的影响较小。 5周边省市水泥企业将逐鹿蜀地 5月13日上午，交通运输部已向四川、陕西、甘肃和重庆等省市发出紧急通知，要求在抗震救灾期间，对各地有关方面组织向灾区运送抗震抢险救灾物资的运输车辆，一律免缴车辆通行费。设想一下，如果没有政府的干预，四川的灾后水泥市场将是一番什么景象，灾后重建产生的一亿吨迫切需求将使周边省市的水泥企业突破高额运费所造成的壁垒，最终将大幅推高四川市场的水泥价格。这将直接提升四川地区的灾后重建成本，这肯定不是政府所希望看到的。我们预期，这种对于重建物资免收通行费的政策将成为常态，政府还将以其他形式对水泥的运输给予补贴，甚至统一调度，尽一切可能满足四川地区的水泥需求。 我们并不认为四川周边水泥上市公司的毛利率会因此而大幅提升，我们认为这些公司的产能在今后的三年内将百分之百的释放，更重要的是这些公司将里程碑似的进入四川市场，而四川水泥市场的封闭式格局也将从此被打开。 图3四川及周边省市上市公司水泥产能 6四川及周边水泥上市公司 *ST双马（000935）：四川双马在四川省江油市有七条湿法生产线共计118万吨产能。这七条生产线的5座烟塔都在这次地震中损坏严重，现在生产车间已经全部停产。公司已经停水停电但没有员工死亡。江油离震中的汶川县城不到140公里也是此次地震的重灾区。另外在5月18日凌晨在江油市发生了6.0级强余震。 在此次地震中受损的5条生产线都是已面临淘汰的湿法生产线，本来就已经因为环抱方面的问题而面临整改重建，四川双马已经计提固定资产减值准备1.52亿元。公司在宜宾的80万吨干法生产线则未受影响。本次地震损毁了公司百分之六十的产能，公司的业绩在至少两年内都将受到巨大的负面影响。 四川金顶（600678）：公司在峨眉山市有80万吨干法产能，140万顿湿法产能，在建160万吨干法产能。公司的生产基本未受影响，但我们预期公司的在建生产线的投产将要推后，作为四川地区的当地企业公司将直接授意灾后重建，毛利率将获得一定的提升。但经过连续四天的暴涨公司股票估值已经到位。 华新水泥（600801）：公司07年在重庆销售水泥91万吨，在云南销售水泥101万吨，在西藏销售水泥36万吨。我们可以十分明确的预期公司的销售将延伸到四川内地，公司在四川地区的销量将大幅增加。鉴于公司面临新的发展市场，我们认为公司08年的业绩将在1.20元以上，给予公司08年25倍的保守估值公司短期目标价为30元，还有11%的涨幅，请投资者关注。 祁连山（600720）：公司在青海的产能为270万吨，在甘肃的产能为630万吨。我们预计公司将进入四川市场，销售将直接面向川北重灾区。公司的销售收入将大幅增长，目前公司08年估值为43倍，估值已经偏高，请投资者保持谨慎。 *ST秦岭（600217）：公司在陕西产能为500万吨。根据目前的情况，四川到陕西的交通受阻情况相对严重，在加上陕西当地灾后重建的需求，我们认为ST秦岭不会大规模进入四川市场。ST秦岭目前估值偏高，请投资者警惕风险。 7行业投资评级 鉴于灾后重建给整体建材行业带来的巨大需求，同时又考虑到连续四天的大幅普涨，水泥股的短期估值普遍已经到位，短期投资风险开始显现，我们给予水泥行业短期中性、长期A的投资评级。除华新水泥在短期仍有一定的投资机会外，其它受灾后重建推动较大的股票在短期内均已估值到位，但这些股票的中长期投资价值是毋庸置疑的。 来源:国都证券
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