投资要点
● 国内电信业务处于结构性上升期。作为运营商之一，公司重组后实力有所加强，可集中资源发展G网。政府未来有可能继续推出不对称政策进一步扶持弱势运营商。
● 公司短期内其网络尚难与中移动相抗衡，资本支出压力也较大，但随着未来网络覆盖完善以及升级为WCDMA，预计2010年后新增用户增长将加快，ARPU值也将趋于上升。
● 预计2008-2010年每股收益分别为0.295、0.334、0.335元，考虑长期有较大的增长潜力，给予“增持”评级。
与发达国家或地区普遍高达80%以上相比，目前国内移动用户普及率为45.6%，未来国内移动用户仍有较大的发展空间。随着农村城市化发展、国家政策向民生倾斜，居民可支配收入趋于上升,我们认为未来国内移动电话用户仍将呈快速发展态势，移动业务依然是未来三年电信业务增长的主要动力，其增长率可达12-16%。
不对称政策提升地位
无论从用户数、ARPU值、收入、净利看，当前中国移动一家独大的优势未有根本性改变，但随着电信业重组后，弱势运营商实力得到加强。我们相信，未来监管当局仍有可能继续推出不对称管制政策进一步扶持弱小运营商，包括单向携号转网区域扩大、强势运营商市场份额控制、结算优惠等。当前在深圳、天津已试点携号单向转网。2009年下半年中国联通(600050)G网将逐步完善，当年年底将开展产业链较为成熟、全球覆盖较全的WCDMA业务，有利于其从中国移动中吸引高端用户。此外，基建共建共享有助于中国联通降低建设成本。
短期而言，公司移动网络的覆盖尚无法与中国移动相抗衡，不过，随着网络覆盖逐步完善以及分别升级为WCDMA、CDMA2000，差异化优势将逐步显现，可吸引高端用户。WCDMA、CDMA2000相比较，由于全球支持WCDMA运营商多，覆盖较全面，用户规模大，未来WCDMA漫游、终端成本方面相对CDMA2000的优势可能更大。
2010年后迎来新增长
当前中国联通网络容量和覆盖都难与中国移动匹敌,短期移动用户难有大幅增长，2009年上半年前保持前期平稳增长水平,估计月均增加用户略高于100万户。随着未来网络升级为WCDMA以及覆盖的逐步完善，公司网络将体现出差异优势，吸引力将不断加强，单向携号转网政策试点对公司的有利作用将逐步体现。我们预计2009年底或2010年初月均新增用户将上升至150万户以上，ARPU也将随着3G业务的启动而有所提高。短期而言，由于新增用户大都为低端用户以及竞争导致话音资费有所下降，ARPU仍将有所下降，但由于随着增速较快的增值业务提升作用，ARPU值下降趋势将会趋缓。
在增值业务的拉动下, 预计公司2008、2009年收入可增长5%。随着网络改善及3G业务的推出，2010年公司用户增长将加快、ARPU值也将上升，此后，随着用户规模及ARPU值进一步上升，公司规模效应将得以体现，并将迎来新一轮增长周期。
资本支出加速上升
由于G网覆盖不足，中国联通正积极布署完善覆盖的扩容以及3G发照后的WCDMA升级投资，2008年G网投资将高于年初计划，估计可能达250-300亿元。2009年移动投资将大幅提高，公司计划2009-2010年投资1000亿元进行提高覆盖面的GSM网络扩容投资和网络升级WCDMA的投资。2008年投资大部分在2009年下半年转成固定资产，2009年投资转固定时间在2010年。因此公司折旧压力在2010年，而这一压力将随着新增高端3G用户增加而缓解。原网通方面的投资将主要集中在宽带，其他投资可以压缩，2008、2009年资本支出将趋于下降。此外，宽带业务快速增长，将推动原网通固网收入重拾升势。
盈利预测与评级
主要假设：1)2010年月均新增用户为180万户，新增用户平均ARPU上升至与中国移动相当的水平。2)2009年-2010年的资本支出均在一年后转固。3)由于溢价出售C网，2009年资本支出对现金无大影响，资本支出导致2010年现金减少，财务收入减少。4)小灵通用户大部分迁移至联通G网，计算时仍计在原网通部分。其他部分无大变化。
预计2008-2010年公司每股收益分别为0.295、0.334、0.335元，考虑公司未来将受益已推出或将可能推出的不对称政策，以及国内移动用户较大的发展空间，长期有较大的增长潜力，我们给予“增持”评级。鉴于短期业绩增长动力不足，建议适当回调介入。
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